1. ARBİTRAJ

Girişimciler, serbest piyasa koşulları altında gercekleştirdikleri tum faaliyetlerde kar amacı guderler. Bir ekonomik varlığın, aynı anda iki farklı fiyatının ortaya cıkması, kar olanakları yaratarak girişimcileri harekete gecirir. ( ) Menkul kıymetler, kıymetli madenler, para gibi değerlerin iki piyasa arasındaki fiyat farklarından yararlanmak amacıyla fiyatların duşuk olduğu yerlerden alınması, fiyatların yuksek olduğu yerlerde satılmasıyla arbitrajcı, bir risk ustlenmeden kar sağlar.

Arbitrajcı, bu faaliyetle kendisine kar sağlamanın yanı sıra, piyasalar arasındaki fiyat farkının ortadan kalkmasına ve aynı malın tum piyasalarda dengeye oturmasına katkıda bulunur. Serbest piyasa ekonomisinin gecerli olduğu bir dunyada faiz oranları, teorik olarak butun dunyada birbirine eşlenir. Ancak boylesi bir dunya varsayımsal olduğu icin, bir paranın faiz oranı, başka bir paranın faiz oranından yuksek olabilir. Boyle bir oran farkını fark eden yatırımcı parasını daha yuksek faiz oranına sahip paraya yatırarak arbitraj işleminden yararlanacaktır. ( ) Arbitraj işlemiyle, bir mal veya varlık, tum piyasalarda aynı fiyat seviyesine ulaşır. Buna “tek fiyat kanunu” denir. Serbest girişimcilik ve fiyat mekanizmasının işleyişi sayesinde oluşan tek fiyat kanunu, ulusal ve uluslararası ekonominin de en temel ilkelerindendir. ( )

2. FAİZ ARBİTRAJI

Faiz arbitrajı, farklı ulusal paraların kısa sureli yatırımlarının gelirleri arasındaki farklılıklardan yararlanmak amacıyla yapılan arbitraj işlemidir. Kısa vadeli mali araclar arasında banka mevduat hesabı, mali fonlar, hazine bonosu ve ticari firmaların cıkardıkları finansman bonosu yer almaktadır. Bunlar coğunlukla bir yıldan daha kısa vadeli olmakla birlikte, genellikle 30, 60, 90 gun bicimindedir.
Tasarrufcular, mali araclara yatırım yaparak bu aracların sağladıkları faiz gelirlerinden yararlanma arzusundadırlar. Bu finansman araclarını piyasaya suren kuruluşlar da fon ihtiyaclarını en duşuk faizle sağlamak isterler. ( )

Kısa vadeli yatırım yapmak isteyen kişiler veya kurumlar, ellerindeki sermaye fonlarını, yerli ve yabancı piyasaları gozden gecirip araştırdıktan sonra, yatırımlarını en fazla getirisi olan araclara yaparlar. Yatırımcılar, kabul edilecek bir risk duzeyinde, portfolyolarında en yuksek faiz getirisi sağlayan yatırım araclarına yer verirler. Odunc almak isteyenler de, ic ve dış faiz oranlarını karşılaştırır ve en duşuk faizle borclanırlar.

Uluslararası alanda yatırım yapan girişimciler, ulusal para cinsinden ellerinde tuttukları sermaye fonlarını, yatırım yapmak istedikleri ulke parasına cevirip, bu fonları kısa sureli mali aracları satın alma veya yabancı para cinsinden mevduat hesabına yatırılması şeklinde değerlendirme yoluna giderler. Yatırımcılar, ellerinde ulusal para cinsinden tuttukları fonları dovize cevirip, kısa vadeli yatırım araclarına aktarırken vade sonunda kurdaki değişmelerden zarara uğrama riskiyle de karşı karşıya gelebilirler. Cunku kurlardaki değişmeler, vade sonunda tekrardan ulusal paraya donuşturulecek olan fonların değer kaybına uğramasına yol acabilir. Yatırım yapılan paranın değer kaybetmesi veya ulusal paranın değer kazanması durumunda, yatırımcının elde edeceği net gelirler azalacağı gibi, yatırımın zararla sonuclanması bile olası bir durumdur. ( ) Gerek yurt icindeki yabancı yatırımcılar, gerekse yurt dışında yatırım yapan girişimciler, yatırımlarına karar verirlerken kendilerini guvenceye almak isteyeceklerdir.

Yatırımcılar, vade sonunda ulusal paraya cevrilecek olan doviz fonlarının değer kaybetmesini onlemek yoluyla, ana para ve faiz gelirini guvence altına alacaklardır. Fonların değer kaybı riskini de, vade suresine uygun bir vadeli doviz satış sozleşmesi yaparak giderebilirler. Bu durumda yatırımcı, elindeki ulusal para cinsinden fonları spot piyasada dovize cevirip mali araclara yatırım yaparken, aynı zamanda vade sonunda faiziyle birlikte bu doviz fonlarını, vadeli teslim işlemiyle satmak icin sozleşme yapması gerekir. Yapılan işlem aslında anında-vadeli doviz swapıdır ve her iki işlem de aynı bankayla eş anlı olarak yapılmıştır. ( ) Vade sonundaki doviz kuru riski tamamen giderilmiş olduğu icin bu işlemlere “guvenceli faiz arbitrajı” denir.

Yatırımcı, yurt dışındaki yatırım araclarına yonelerek yuksek faizden yararlanır fakat dovize cevirttiği bu fonları vadeli piyasada satmakla bir kayba da uğramış olabilir, cunku vadeli piyasa kuruna gore yatırım yapılan paranın vadeli kuru, spot kurundan daha duşuk olabilir. ( )

Guvenceli faiz arbitrajı uygulansa bile, yatırımcı acısından fonların hangi koşullarda ulusal piyasada, hangi koşullar altında yabancı para piyasalarında değerlendirilmesinin daha karlı olduğu incelenmelidir. Yatırımın karlılığı, faiz oranları farkı veri alındığında, vadeli piyasada iskonto veya prim oranına bağlıdır. ( )
İki ulke arasındaki faiz oranı farkıyla, o anda gecerli olan vadeli kura gore yabancı para da aynı oranda değer kaybetmekteyse, fonları yurt dışına yatırmanın hicbir yararı olmayacaktır. Ulusal paranın iskonto oranı, faiz oranı farkından buyukse fonları dışarıya yatırmak yatırımcıların lehinedir. Eğer dovizdeki vadeli iskonto, faiz farkından buyukse, fonları ana ulkeye yatırmak daha karlıdır.

Diyelim ki, İngiltere ve ABD’nin faiz oranları karşılaştırıldığında, 90 gunluk hazine bonosu icin İngiltere’de yıllık faiz % 4, ABD’de % 2’dir. Boyle bir faiz farkı kısa sureli mali araclara yatırım yapan ABD’li girişimciler icin cazip olmakla birlikte bir sterlinin dolar karşısındaki prim veya iskonto oranı da onemlidir. Spot piyasada 1£  2,40 $ iken, ABD’de 2.400 $ ve İngiltere’de 1.000 £ değerinde 90 gunluk hazine bonolarının olduğunu varsayalım. Bu yapılan yatırımın 3 ay sonunda 1.010 £
[1.000 (1+ 0,04 /4)] olması soz konusudur. Vade sonunda 1£  2,40 $ dan cevrilirse, yatırımcının eline 2.424 $ gececektir, oysa yatırımcı Amerika’da parasını değerlendirmiş olsaydı 2.412 $ [2.400 (1+ 0,02 / 4)] eline gececekti. ( )

Bu karlılık, 90 gun sonunda anında piyasada 1 sterlinin 2,40 $ olması durumunda gecerliydi. Eğer 3 ay sonunda piyasada 1£ = 2,35 $ olsaydı, 1.010 £ satarak yatırımcının eline gececek para 2.373,50 $ olacaktı. Boyle bir durumda ABD’de kalıp orada yatırım yapmak daha karlı bir hal alacaktır. Buna karşın; vade sonunda spot oran 1£ = 2,45 $ olursa, 1.010 £’nin ulusal paraya cevrimiyle 2.474,50$ elde edilir ki bu da İngiltere’de yatırımın ABD’den daha kazanclı olduğunu gostermektedir. ( ) Girişimci, vade sonunda kurdaki dalgalanmalar yuzunden yatırımından zararlı cıkmak istememektedir. Bunun icin, fonlarını 90 gunluk bir vadeli teslim işlemiyle satar ve boylelikle, guvenceli faiz arbitrajı uygulanmış olur. Vadeli satış sozleşmesinde uygulanması kar getirecek olan oran 1£ = 2,40 $ veya 2,45 $ olarak belirlenmelidir. Aksi takdirde, 1£ = 2,35 $ gibi bir oranla faiz arbitrajından karlı cıkmak olanaklı değildir. ( ) Peki, faiz arbitrajı ne zaman, hangi koşullarda uygulanmaz, uygulanırsa kar oranı sıfırdır? Ulke lehine olan faiz farkının, ulusal paranın vadeli iskonto oranına eşit olması –faiz paritesi– durumunu inceleyelim:

2.1 Faiz Paritesi: Matematik Analiz

rs = Anında teslim kuru (sterlin başına doların fiyatı)
rf = 90 gun vadeli teslim kuru (sterlin başına doların fiyatı)
p = ( rf - rs) / rs Ulusal paranın iskontolu ya da primli olduğunun ifadesi
i a = Amerika’da 90 gunluk faiz oranı
i e = İngiltere’de 90 gunluk faiz oranı

Amerika’da 90 gun vadeyle yatırılan 1$, vade sonunda 1(1+ ia) $ olacaktır. Eğer dolar, sterline cevrilip İngiltere’de yatırım yapılsaydı, vade sonunda 1 dolar $1(1+ ie) / rs olacaktı. 90 gun sonunda tekrardan dolara cevirirken ise $1 rf (1+ ie) / rs olacaktır. ( ) Kısa vadeli fonlar aşağıdaki eşitsizlik durumunda ABD’den İngiltere’ye gider:
rf (1+ ie) / rs > (1+ ia)

Alternatif olarak aşağıdaki eşitsizlik de fonların İngiltere’den ABD’ye gelmesini sağlar:
(1+ ie) < rs (1+ ia) / rf

Ve faiz paritesinin sağladığı denge durumu:
rf (1+ ie) / rs = (1+ ia)

“p” artı bir değer cıkarsa primli, eksi bir değer cıkarsa iskontolu olmak uzere; rf / rs ‘yi (1+p) olarak tanımlarsak:
(1+p) (1+ ie) = (1+ ia)

p ve ie genellikle cok kucuk ondalık sayılar oldukları icin faiz paritesinin sağlandığı eşitliği şu şekilde gosterebiliriz:
p = ia- ie ( )

Kurumsal olarak arbitraj dort ayrı piyasada denge sağlamaktadır: Amerikan ve İngiliz para piyasası, peşin ve vadeli dolar ve sterlin piyasası. Bunlardan birindeki her değişme, diğer ucune de yansıyacaktır. Uygulamada ise, ozellikle vadeli kurlar dengeyi sağlamak icin diğer uc faktore ayarlanacaktır. ( )


2.2 Faiz Arbitrajında Turkiye ve Amerika Orneği

Turkiye ve ABD’nin faiz oranları karşılaştırıldığında, Turkiye’deki faizler yuzde 30 daha yuksek olsun. Boyle bir faiz oranı farkı Amerikalı fon sahipleri icin cazip olmakla beraber, Turkiye’de yatırım kararı, vadeli teslim piyasasında TL’nin dolar karşısındaki iskonto oranına bağlıdır. Ongorulen yatırım suresi icin vadeli kurdan TL, dolara karşı yuzde 20 değer kaybına uğramış olsun. Bu durumda Amerikalı yatırımcılar icin Turkiye’deki menkullere yatırım yapmak daha karlıdır, cunku net olarak (işlem giderlerini duşunmeksizin) yuzde 10 bir kazanc vardır. Eğer iki ulke arasında faiz farkı yuzde 20’yken, vadeli kurdan TL’nin de yuzde 20 oranında iskonto yapması yani dolara gore değer kaybetmesi durumunda faiz arbitrajı gercekleşmez. Faiz farkının, ulusal paranın vadeli iskonto oranına eşit olması durumuna faiz paritesi ve bunu sağlayan vadeli teslim kuruna da parite kuru denir. ( )

Diğer bir olasılık da; faiz farkı Turkiye’de yuzde 10 daha yuksek iken, doların vadeli piyasada prim oranı yuzde 30 olsun. Bu koşullar altında da yatırımcılar kar sağlayacaklardır. Ancak bu kez ABD’li yatırımcılar icin Turkiye’ye yatırım yapmak karlı olmayacaktır. Doların prim oranı, Turkiye lehine olan faiz oranından daha buyuk olduğu durumda, Turk yatırımcılar icin ABD finansman araclarına yatırım yapmak daha karlıdır. Turkiye’de faiz oranları ABD’ye gore daha fazladır ve Turk yatırımcılar kendi ulkelerinde hazine bonolarını satın almamış olmaktan yuzde 10’luk bir alternatif maliyetle karşılaşırlar. Ancak, Amerikan hazine bonolarını satın aldıkları ve sure sonunda dolar fonlarını TL’ye cevirip ulkeye geri getirdikleri taktirde, dolardaki vadeli prim sayesinde, net olarak yuzde 20 bir kazanc sağlamış olacaklardır. ( )

Guvenceli faiz arbitrajı sonucunda vadeli piyasa iskontosu ya da primi ile faiz farklılıkları da bundan etkilenecektir. Faiz farkı yuzde 30 Turkiye’nin lehine olup, doların vadeli kurdan prim oranı ise yuzde 20 iken ne olur? Bu durumda ABD’den Turkiye’ye doğru faiz arbitrajı gercekleşirken, piyasaya dolar arz edilecek, TL talep edildikce spot piyasada doların TL kuru duşecek yani TL değer kazanacak, vadeli piyasada ise TL arz edilip, dolar talep edildikce doların vadeli TL kuru yukselecektir. Bu da TL’nin değer kaybetmesi anl..... gelir.

Faiz yonunde de şu gelişmeler olur: Kısa vadeli sermaye fonlarının ABD’den Turkiye’ye doğru akması, ABD’de sermaye arzını azaltıcı, TR’ de de arttırıcı bir etki yapar. Dolayısıyla ABD’de faizler yukselir, Turkiye’de ise duşer. Sonucta, bu mekanizma sonucunda faiz farklılığı azalır. Faiz oranları arasındaki fark azaldıkca ve vadeli iskonto oranı buyudukce, net karlılık da azalır. Faiz arbitrajı sureci sonunda faiz farklılığından doğan karlılık tumuyle ortadan kalkar ve bundan sonra yatırımcı icin guvenceli faiz arbitrajı da son bulur. Faiz paritesi teorisiyle one surulen goruş de budur. ( )

2.3 Faiz Paritesi: ABD ve Turkiye Orneği

Faiz paritesi, kar olanaklarının doğurduğu guvenceli faiz arbitrajının bir sonucudur. Şimdi Turkiye ve ABD orneğini inceleyelim:

İTR : Turkiye’de faiz oranı
İUS : ABD’de faiz oranı
E : Anında teslim kuru (Dolar başına TL miktarı)
F : Vadeli teslim kuru (Dolar başına TL miktarı)

Turkiyeli yatırımcı fonlarını Turkiye’de yatırırsa, bir yıl sonunda bir TL karşılığında 1+ İTR elde eder. Turkiye’de yatırım yapmak yerine, fonlarını dolara cevirip Amerika’nın para piyasasına da yatırabilir. Boyle bir durumda TL’nin dolar karşılığı 1/ E olacaktır. Turk yatırımcının ABD’de yatırım yaparak yıl sonunda her TL başına elde edeceği dolar miktarı da (1+ İUS ) / E olacaktır. Turk yatırımcı vade sonunda kazandığı faizler ve ana parasını dolar fonundan TL’ye cevirmek isteyecektir. Fakat yatırımcı, kur riskinden korunmuş olmalı ve dolarlar vadeli piyasada bir yıl sureli vadeli teslim sozleşmesiyle satılmış olmalıdır. Sonucta sozleşme gereğince, TL’nin karşılığını oluşturan dolarların vadeli satışından sağlanacak guvenceli gelir (1+ İUS ) F / E miktar TL’dir. ( )

Oyleyse, Turk yatırımcı kendi ulkesinde yatırım yaparak 1+ İTR miktar, ABD’de yatırım yaparak (1+ İUS ) F / E miktar TL kazanmaktadır. Bu iki piyasa arasındaki arbitraj olanakları eşitlikle gosterilebilinir:

1+ İTR = (1+ İUS ) F / E
(1+ İTR) / (1+ İUS ) = F / E

Eşitliğin her iki tarafından 1 cıkartılırsa ve gerekli duzenlemeler yapılırsa şoyle bir denklem elde edilir:

( İTR - İUS ) / (1+ İUS ) = (F-E) / E  Faiz oranı paritesi

Bu ifade, Turkiye ile ABD’nin faiz oranları farkının, vadeli piyasada doların iskonto veya prim oranına eşit olması anl..... gelir.

( İTR - İUS ) = (F-E) / E ( )

Yıllık faiz oranı Turkiye’de yuzde 50 ve ABD’de yuzde 20, anında teslim kuru dolar başına 22.000 TL olsa, faiz paritesini sağlayan bir yıl vadeli kurun değeri ne olabilir?

0.5 – 0.2 = ( F- 22.000 ) / 22.000 ise F = 28.600 TL olur. Kur 28.600 TL olduğu durumda faiz paritesi sağlandığı icin faiz arbitrajından soz etmek mumkun değildir. Piyasada uygulanan gercek vadeli teslim kurunun 28.600 TL ‘den daha az olması, mesela 24.000 TL durumunda yatırımlar ne yone kayacaktır? Bu durumda iki ulke arasındaki faiz oranı farkı, doların yaptığı primden daha yuksektir ve yatırımların ABD’ye gitmesi yerine Turkiye’de kalması daha karlı olacaktır.
Dolayısıyla hem Turk, hem de ABD’li yatırımcılar fonlarını Turkiye’de değerlendirirler. Eğer gercek vadeli dolar kuru daha yuksek olsaydı, mesela 30.000 TL, bu kez de fonların ABD’ye yatırılması daha karlı olacaktı. Bu mekanizma sonunda ise daha once de bahsettiğimiz denge oluşacaktır: İki ulkenin faiz oranları aynı duzeye yonelecek, vadeli teslim kuru parite kuruna doğru yukselecek ve sonunda arbitraj olanağı ortadan kalkacaktır. ( )

2.4 Faiz Paritesinin Grafikle Gosterimi

Yatay eksende Turkiye’nin ABD’ye gore faiz oranındaki farklılık, dikey eksende de vadeli piyasada TL karşısında doların yaptığı prim gosterilmektedir. Yatay eksen boyunca orijinden sağa doğru bir hareket, faiz farkının Turkiye lehine olduğunu ifade eder. Dikey eksende orijinden yukarı doğru cıkıldıkca, doların TL karşısındaki prim oranı, aşağı inildikce de doların iskonto oranı artmaktadır. Faiz paritesi koşulu:
( İTR - İUS ) = (F-E) / E şeklindedir.

Bu koşul grafik uzerinde, orijinden gecen 45 derecelik bir doğru ile temsil edilebilir. Doğru uzerindeki her noktada, faiz oranı farkı, yuzde prim veya iskonto oranına eşittir, dolayısıyla faiz paritesi ilişkisi sağlanmaktadır. Doğrunun ustundeki noktalarda, yatırımların ABD para piyasasına doğru olmasının daha kazanclı olduğu ifade edilir. Aşağıdaki eşitsizlik de bunu ifade eder:

( İTR - İUS ) < (F-E) / E

Mesela, D noktasını ele alalım: Bu noktada hem faiz farkı ABD lehinedir, hem de dolar prim yapmaktadır. Sonucta bu iki neden ABD’ye yatırımları cazip hale getirmektedir.

45 derecelik doğrunun altında kalan noktalarda ise durum bunun tersidir. Bu da yatırımların Turkiye’ye yapılmasının kazanclı olduğunu ifade eder. Mesela, A noktasında hem faiz farkı Turkiye’nin lehinedir, hem de vadeli piyasada dolar iskonto yapmaktadır. Bu durumda TR’ ye yatırım kazanclıdır. B noktasında ise faiz oranı daha yuksek olmakla birlikte, dolar vadeli piyasada primlidir. Fakat, doların prim oranı Turkiye lehine olan faiz farkından daha duşuktur. Dolayısıyla, Turkiye’de yatırım yapmak yine de karlıdır.

( İTR - İUS ) > (F-E) / E

Arbitraj faaliyeti, faiz paritesi eşitliğinin yeniden sağlanmasına yardımcı olur, cunku karlılık olanaklarını ortadan kaldırır. Orneğin A noktasında Turkiye’ye yapılan yatırımlar TR’ de sermaye arzını arttıracak, faizleri duşurecektir. ABD’de sermaye arzı azaldığı icin orada faiz oranları yukselecektir. Bu gelişme de, Turkiye lehine olan faiz farkını azalacaktır. Bu durum, A noktasından faiz parite doğrusuna cizilen yatay okla gosterilmiştir. Ote yandan, Amerikalı yatırımcıların anında piyasada dolar satıp, vadeli piyasada doları satın almaları da, doların anında kurunu duşurur; vadeli kurunu yukseltir. Bu da vadeli dolar piyasasının yukselmesine neden olur. ( ) Bu durum da, A noktasından cizilen dikey ile ifade edilmiştir.

Faiz paritesi doğrusunun altında, fonlar ABD’den Turkiye’ye doğru akar ve sonucunda ekonomi yeniden faiz paritesi doğrusuna yonelir. Faiz paritesi doğrusunun uzerinde ise, fonlar Turkiye’den ABD’ye doğru yonelir, ekonomi yine faiz paritesi doğrusuna kayar.

Grafik: Faiz Paritesi Doğrusu
2.5 Faiz Paritesinden Sapmalar
2.5.1 İşlem Maliyetleri

İşlem maliyetinin biri yabancı doviz piyasasındaki işlem maliyeti (spot ve vadeli), diğeri de menkul kıymet piyasasındaki işlem maliyeti (yerli ve yabancı) olmak uzere iki unsuru vardır. Başlangıcta elinde ulusal parası cinsinden fon bulunan bir yatırımcının yabancı ulkede yatırım yaptığını duşunursek karşısına cıkacak işlemler, yabancı para satın alımı (spot), yabancı menkul kıymet satın alımı ve yabancı para satışı (vadeli piyasada) olacaktır. Butun bunların her biri işlem maliyeti icerir ve dışarıya yatırım yapmanın net getirisini azaltır. Buna karşılık, yurt icinde yatırım yapılması yalnızca menkul kıymet satın alımından dolayı bir tek işlem maliyeti icerir. Sonuc olarak, elinde dolar olan bir yatırımcı, eğer faiz farkı, yuksek işlem maliyetini telafi ederek yabancı mali araclara yatırım yapmasını teşvik edecek kadar yuk....e, yabancı piyasada yatırımını gercekleştirecektir. O halde, dışarıda yapılacak yatırımların faiz getirisi yurt icinde yapılacak yatırımın getirisinin otesinde, doviz kuru riskini ve işlem maliyetlerini karşılamalıdır. ( )

2.5.2 Bilgi Toplama ve Surec Maliyeti

Yatırımcı faiz oranları ve doviz kurlarıyla ilgili tum gerekli bilgileri sağlamada serbesttir. Ancak bilgi edinmenin de bir maliyeti vardır. Ancak bazı uzmanlar bilgi toplama maliyetinin parite koşulunu anlamlı bir şekilde etkilemeyeceğini soylemektedir. Cunku gunumuzde elektronik bilgi aktarımı konusunda meydana gelen gelişmeler, bilgilenmeyi daha ucuz hale getirmiştir.

2.5.3 Hukumet Mudahaleleri ve Duzenlemeler

Hukumet mudahaleleri, finansal işlemlerin duzenlenmesi, doviz kontrolu, doviz işlemlerinin kısıtlanması, farklı vergi uygulamaları vb. şekillerinde olmaktadır. Ote yandan, hukumetler yurt ici faiz oranlarına tavan koyarak da mudahale etmektedirler. İşte boyle mudahaleler yurt ici ve yurt dışı getiri oranları arasında bir baskı gucu oluşmasına neden olmaktadır. Bu durum yurt dışına yoğun sermaye cıkışlarını teşvik eden bir ortam yaratmaktadır. Buna karşılık hukumetler, doviz kontrollerine yonelerek bu sermaye cıkışlarını engellemektedir. Doviz kontrolleri, yabancı doviz alımlarına sınır getirmekte, dolayısıyla yurt dışında yatırım yapılmasını kısıtlamaktadır. ( )

2.5.4 Vergi Farklılıkları

Vergi farklılıkları da faiz paritesinden sapmalara neden olabilmektedir. Orneğin, ABD vergi yasaları faiz gelirlerini alelade gelir kabul etmektedir. Ote yandan arbitraj işlemlerinden elde edilen doviz gelirleri ayrı kategoride aktif sermaye kazancı olarak kabul edilmektedir ve sermaye kazancı vergi oranında vergilenmektedir. Sermaye kazanc oranı (yaklaşık yuzde 20), buyu şirketlere uygulanan gelir vergisi diliminden (yaklaşık yuzde 50) cok daha duşuk olduğundan, bir şirket gelirlerinin sermaye kazancı şeklinde kendisine gelmesini tercih edecektir. Bu durum faiz paritesinden sapmaları arttırmaktadır. ( )

2.5.5 Finansal Kısıtlamalar

Vadeli piyasa işlemlerinde belli bir marj odenmesi, yatırımcıların bazı fonlarını değerlendirmemelerine sebep olmaktadır. Fonların faiz getiren aktiflere optimal olarak yatırılmaması da ayrıca ek maliyet nedenidir. ( )


Bibliyografya

Frederic, S. Mishkin, The Economics of Money, Banking and Financial Markets, Columbia 2001.
Halil Seyidoğlu, Uluslararası İktisat, Teori, Politika ve Uygulama, İstanbul 2001.
İlker, M. Parasız ve Kemal Yıldırım, Uluslararası Finansman Teori ve Uygulama, Dışa Acık Makro Ekonomiye Giriş, İstanbul 1994.
İlker, M. Parasız, Uluslararası Para Sistemi, Kuram, Mekanizma, Tarihce, Politika, Bursa 1980.
Maurice, D. Levi, İnternational Finance, The Markets and Financial Management of Multinational Business, McGraw-Hill Publishing Company, 1990.
Michael Melvin ve Steven Husted, International Economics, University of Pittsburgh ve Arizona State University, 2001.
Robert, M. Stern, The Balance of Payments, Theory and Economic Policy, Aldine Publishing Company, Chicago 1973.
__________________